| hpjdq |
2018-02-03 23:20 |
中国国旅是我们自17年2月以来的坚定首推之一，但伴随股价的上涨，市场的"恐高"情绪也愈发明显，截止17年四季度基金持仓比例不到3%，处于较低区间。究其根本，还是很多投资者将公司定性为事件驱动的博弈机会。随着北京机场免税店落定，很多投资者担心上海免税店的预期也已经打入股价中，在下半年的上涨行情中不断寻求卖点，错失了后续的上涨。
站在目前时点，我们认为公司的预期差仍较大，公司核心价值值得重读。我们再次强调：公司的上涨绝不是简单的事件催化，真正的长期成长逻辑是"行业+政策+竞争格局+公司机制激励"质变后的焕然一新与广阔空间。我们坚定看好公司成长为属于中国的世界级免税巨头，18年继续坚定推荐！
核心观点
强需求支撑+政策引导下的消费回流，中国免税行业长期前景广阔：国人每年奢侈品消费超1000亿美元，购买了世界近一半奢侈品，体现较强消费能力及需求，奢侈品国内消费额占比仅22.92%，消费外流现象严重。顶层政策确立，推动消费回流加速，免税行业将作为消费回流主要接收方受益明显。
免税政策近年有望发生大的向上变化，打开存量/增量业务的新空间：随着消费升级的顶层设计确立，相关配套政策有望在今年/明年迎来放开的关键结点。海南离岛免税政策的可能放开将进一步提升国旅存量业务的空间；而如果市内免税相关的政策获突破，将摆脱机场高扣点，带来行业的更大增量。
双寡头向一家独大转变，有望带来盈利能力的快速提升：行业壁垒高，历史竞争格局稳定，新进入者难度较高。17年中免日上强强联手，双寡头向一家独大过渡，上下游议价能力明显提升，有望带来盈利能力的大幅提升。
内外机遇共振，肩负更大重任，期待世界级免税公司崛起：管理层+大股东焕新带来质变，内部机制改善及激励提升为成长提供引擎。政策利好+机场（上海/新加坡等）招标+国际化的外部性机会频繁，公司有望再上新台阶。
财务预测与投资建议
考虑到毛利率提升及香港/北京的实际经营效果好于预期，仅考虑公司已有业务的内生增长，我们预计公司17-19年eps为1.29/1.58/1.89元（原预测1.18/1.37/1.65），根据历史估值给予公司18年38倍PE，目标价60.04元，维持买入!
风险提示
离岛免税及海棠湾发展、上海机场招标、市内免税推进等低于预期。 |
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