| hpjdq |
2018-03-20 16:34 |
春节需求强韧
我们认为片仔癀单品1Q18销售或超预期，得益于4Q17控货、备货周期同比延后、提价预期升温，预计1Q18内销销量同比增长超30%，1Q18业绩同比增速35-40%（vs 全年Wind一致预期26%）。受益于1）渠道扩张与区域扩张以及2）提价幅度或超预期，我们预计17-19年公司归母净利润7.9/10.6/13.7亿元，同比增长47%/34%/29%，给予2018年合理PE估值46-52倍，提高目标价至80.60-91.11元，维持“买入”评级。
一季度或迎开门红，奠基全年高增长
通过终端调研，我们认为片仔癀单品1Q18销售有望在高基数上超预期，得益于1）4Q17控货致使未被满足的需求推延至1Q18；2）备货周期同比延后（春节从1M17延至2M18，备货周期由12M17延至1M18）；3）提价预期升温致使渠道补库存。我们预计1Q18内销销量同比增长超30%，业绩增长大概率在35-40%。展望2018年，得益于体验馆与非传统地区的上量，我们预计片仔癀单品内销销量同比增速超25%，推动片仔癀系列产品收入规模达17亿元，公司业绩增长30-35%（高于Wind一致预期26%）。
增长逻辑明晰：渠道扩张与区域扩张
片仔癀单品增长逻辑逐渐明晰：1）渠道扩张：片仔癀体验馆（始于2015年的半自营终端，目前全国超100家）收入占比从2015年的约5%增长至2016年的约25%、再到2017年的近30%；2）区域扩张：闽、广两地合计收入占比17年继续下降，得益于长三角、京津冀等地区的迅速发展。我们认为体验馆渠道与福建、广东以外的地区仍有较大的发展空间，此外公司也与终端加强合作，激发其宣传积极性，推动销售的全国扩张。
提价预期升温
我们预计片仔癀单品2018年提价幅度有所提升（或高于我们此前6%的预期），但毛利率水平保持平稳或略有提升，基于1）片仔癀核心原料天然麝香与天然牛黄市价持续上涨，其中2H17牛黄价格大幅上涨；2）公司成本计量采用加权平均法，产品毛利率与原材料库存周期负相关（原材料涨价叠加原材料补库存，结转成本升高，毛利率降低）、与提价幅度正相关（提价幅度越大，毛利率越高）；3）母公司1Q-3Q17存货温和增长显示公司处于原材料购入周期，原料成本压力逐步显现，我们预计提价或小幅超预期。
品牌中药消费龙头，维持“买入”评级
考虑到2017年业绩快报与1Q18有望高基数上高成长，我们上调盈利预测，预计17-19年公司归母净利润7.9/10.6/13.7亿元，对应EPS 1.31/1.75/2.27元（上调3%/6%/6%），同比增长47%/34%/29%。考虑业绩高增长与品种稀缺性，参考历史估值（近两年预测PE均值46倍），给予公司2018年46-52倍PE估值，对应目标价80.60-91.11元，维持“买入”评级。
风险提示：营销推广不达预期。
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