| wcg112233 |
2019-01-15 11:30 |
永辉超市（601933）快评：从绝对估值的角度看待永辉
保守假设条件下，在WACC=9.0-11.00%区间，永续增长率=0.9-2.1%区间，公司估值区间为7.42-11.36元。
效率提升带动下的ROE增长将是最大的超预期来源周转率存在较大的提升空间。
核心观点：
1） 市场对永辉合理的相对估值水平争议较大，我们不妨从绝对估值的角度，暂不考虑云创、云商、云金业务以及并购影响，静态分析基于当前经济环境及竞争格局，探索不同P/E水平下的股价，隐含对10年后的永辉，怎样的预期？我们的预测2027年公司销售收入将突破3000亿元，净利润达到138亿元，净利率达到4.3%。从2018-2027年10年间，收入复合增速达到18.45%，利润复合增速达到22.51%；2027年，永辉的门店总数达到2926家。
2） 合理的相对估值及绝对估值：从相对估值的角度，我们预测2019年云超业务的净利润应在28-30亿，给予30x估值，则合理估值区间8.77元-9.40元；从绝对估值的角度，在WACC=10%，永续增长率=1.5%的假设下，公司合理估值为9.04元；在WACC=9.0-11.00%区间，永续增长率=0.9-2.1%区间，公司估值区间为7.42-11.36元。
3） 云超业务增长的三个驱动力；展店、同店、并购。绝对估值的核心因子假设合理性的探讨：同店增速以及展店增速。静态考虑同店，由于电商分流持续以及门店加密分流的影响，我们认为公司未来10年同店增速将很难超过CPI；然而，在乐观条件下，公司未来到家+到店的全渠道融合加速，或将获得良好的同店增长。开店假设方面，我们预测，2027年公司门店总数将接近3000家。
4） 周转率存在较大的提升空间；周转率提升将成为未来ROE提升的最主要来源。公司当前资产周转率与沃尔玛差异较大，后续随着门店加密和规模效应仍然存在较大提升空间。当前永辉资产周转率较低，一方面与企业资产结构差异较大相关；另一方面，也与企业的科技化水平相关。我们期待辉腾2.0正式上线后，通过流程化改造对企业效率的提升 |
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