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2019-01-25 11:32 |
事项：
1月23日晚间，武汉中商公告，拟购买居然控股等24名交易对方持有的居然新零售100%股权，家居商场龙头企业居然之家将借壳上市。经各方友好协商，本次交易标的资产的交易价格初步确定为363亿元至383亿元之间,对应17年P/E 为26.34x-27.79x。
我们认为，美凯龙当前估值相对居然之家借壳作价，低估非常明显，公司17年/18E扣非后净利润分别为23.05/26.92亿元，而公司当前A股股价对应17年/18E扣非后净利润P/E仅为15.83x，13.55x，港股股价对应18E P/E仅为7.43x。居然控股的借壳上市，对公司的估值修复将有提振作用。
重提家居产业链“重渠道，轻品牌”特点，关注家居商场投资机会
我们在前期外发的美凯龙深度报告提及，家居产业链渠道环节从价值链中创造并抽取大部分经济效益。由于家居家具产业链极长、上游制造行业进入壁垒较低，呈现数量大、规模小、高度分散化的特点，且标准化程度较低、品质鱼龙混杂，直接接触消费者的分销环节在产业链占据至关重要的地位，从价值链中创造并抽取大部分经济效益。尽管国内部分优质制造商通过品牌建设、订制化加快自有渠道建设，短期内受限于品牌影响力及资源投入，对连锁渠道的依赖性仍然较高。国内家具渠道连锁商场对非连锁商场份额侵蚀仍然在加速，应重视具备突出品牌优势、管理能力、服务能力的龙头企业。
估值的角度：美凯龙相对低估，建议择机布局
我们认为公司当前股价存在一定程度低估，公司合理估值为13.80-15.73元，对应目前股价空间22-39%。1）绝对估值法：合理估值区间为14.19-17.56元。2）相对估值法：1）海外对比：美国家居零售龙头家得宝及劳氏公司，给予20-25x估值，对应合理估值15.08-18.85元，2）产业估值法：居然新零售借壳交易价格初步确定为363亿元至383亿元之间,对应17年P/E 为26.34x-27.79x，在同等估值水平下，公司估值区间16.82-17.75元；如果按照GMV估值，2017年居然之家GMV约为588亿元，而公司2016年GMV为706亿元，保守假设2017年GMV为800亿元，则合理估值应为490亿元，对应股价13.80元。综上所述，公司合理估值为13.80-15.73元，对应目前股价空间20-37%，建议积极关注 |
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